| 我国外汇储备投资的战略性目标及其实施 |
| 常清，李强 2008-03-06 |
| 摘 要： |
国家外汇投资公司的筹备成立标志着我国外汇储备管理模式的根本变化，文章认为外汇储备投资除满足收益性和缓解国内流动性过剩的使命外，应重点保障我国资源需求的战略目标：资源战略储备的形式除实物储备外，还可以直接购买或参股资源矿藏、购买资源类企业的股票以及通过国际期货市场进行运作。 |
| 关键词： |
外汇储备投资，战略性，资源储备，资源储备，战略目标，资源依赖 |
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根据已经披露的信息，一家由国务院直接领导的国家外汇投资公司正在筹备之中，并将在2007年年底之前正式成立。外汇投资公司的成立意味着先前对于外汇储备能否积极管理的争论已有定论，我国外汇储备管理体制和模式即将发生本质的变化。据估计，该公司初步投资规模在2000亿美元左右，筹资方式很可能为该公司面向央行或商业银行发行人民币债券，用发债收入与央行外汇储备进行置换。
近年来我国持续双顺差带来外汇储备高速增长以及其引致的国内流动性过剩，加之原来的外汇储备投资渠道单一、收益低下。因此，通过成立外汇投资公司，在满足央行外汇储备流动性和安全性需求之外拓宽外汇储备投资的途径，提高外汇储备投资的收益率就成为了现实之选；另外，外汇投资公司通过发债对国内流动性进行回收，这样就会有效缓解因外汇储备激增而导致的货币投放增长过快的矛盾。但外汇投资公司除收益率目标和缓解流动性过剩的职责外，其更重要的一个定位应该是服务于国家竞争战略，而不只是作为解决流动性过剩的载体。
一、国际经验表明外汇储备积极管理满足特定战略目标
根据国际经验，各国的外汇储备积极管理是在满足储备资产必要流动性和安全性的前提下，以多余储备单独成立专门的投资机构，拓展储备投资渠道，以提高外汇储备投资收益水平，并满足某种战略目标。新加坡和挪威作为外汇储备积极管理的主要国家，为我们提供了许多有益的经验。
新加坡自1981年开始对外汇储备实行积极管理。新加坡推动外汇储备的积极管理有其历史根源和现实战略考虑，新加坡作为一个城市岛国，其经济特点是经济整体规模较小，缺乏必要的自然资源，并且经济增长对外部需求依赖较强。因此，新加坡在积极管理外汇储备的过程中，着重体现了其战略目标，即着力改善经济结构和开拓经济发展的外部空间。新加坡政府投资公司（GIC）和淡马锡控股（Temasek）是负责新加坡外汇储备积极管理的两家企业。新加坡政府投资公司通过建立包括固定收益工具、权益工具以及房地产在内的海外投资组合，来实现外汇储备的风险分散和保值增值；而淡马锡从90年代开始利用外汇储备投资于国际金融和高科技产业，在对本国战略性产业进行控股管理的同时，把外汇储备管理与国家竞争力提高结合起来。
就新加坡的外汇储备管理的实施效果来看，新加坡元在亚洲金融危机以后保持稳定，外汇储备逐年提高，经济整体运行良好。淡马锡控股的净资产收益率年平均超过18%，给国家股东的年平均分红超过6.7%。与此同时，拓宽生存空间的国家战略目标也得到了较好的体现。
挪威也是积极推行外汇储备积极管理的国家，但其外汇投资有着和新加坡不同的模式，这也是其考虑了本国自身的特点和经济发展的战略目标后一个现实的选择。和新加坡外汇储备不同的是，挪威的外汇储备增长主要来源于石油美元。挪威是世界第8大产油国，同时也是世界第3大石油出口国。挪威政府考虑到油气资源的不可再生性，于1990年开始对外汇储备实施多层次管理，用全部外汇储备建立了货币市场组合、投资组合以及缓冲组合。事实证明，挪威银行根据自身战略目标建立的投资组合在多年的运营当中，基本保证了国际收支的正常外汇需求，保持了汇率的基本稳定，同时也实现了资源跨期配置的战略目标。
新加坡和挪威两国对外汇储备的积极管理虽然各具特点，但都是在保证收益性的同时考虑了国家整体战略目标的实现。从实施效果来看，两国外汇储备均在保证流动性和安全性的前提下，实现了本币汇率的稳定、外汇储备规模的平稳增长、外汇储备风险的分散和收益的提高，并且在收益稳定的前提下满足了自身战略目标的需求。
因此，借鉴两国积极管理外汇储备的经验，并不是说要完全照搬其模式，而是应当结合本国的实际情况和长远战略目标，对外汇储备的运用形成自己的特色。对于我国来说，外汇储备增长的趋势还会持续下去，持续增加的巨额外汇储备不仅加剧了流动性过剩的局面，制约了了央行货币政策的独立性，加大了宏观经济政策内外平衡的压力，而且也对存量的管理和运用提出了更高的要求；同时中国政府面临打造制造业强国和提升经济竞争力的长期课题。因此，我们应该将外汇储备的积极管理和国家的整体战略目标结合起来，运用外汇储备建立资源战略储备，这将是一件惠及后世的创造之举。
二、制造业强国的战略目标需要资源储备加以保障
凭借供给弹性巨大的劳动力资源和廉价土地资源，中国已经成为世界性的加工制造中心。制造业大国的地位强化了资源的对外依赖程度，从国际市场购买能源原材料，同时将加工制成品销往国外的"两头在外"的生产模式成为我国加工贸易的运作方式。而从我国资源供求状况来看，资源短缺程度将逐步加大，国内有限的资源难以满足对资源的旺盛需求。提高资源利用效率、研发替代能源和节约能源等只能在一定程度上缓解但不能从根本上解决资源短缺问题，运用外汇储备建立资源战略已迫在眉睫。
（一）制造业强国战略对资源依存加大历史经验和国际形势证明中国必须走制造业强国之路，这既是我国竞争优势的体现，同时也是我们实现大国崛起无法逾越的历史阶段
制造业强国地位的确立需要能源原材料的保障，而我国在能源原材料的数量保障和价格保障上都缺乏话语权，因此，我们必须建立资源战略储备，以确保竞争战略的实现。
过去较长一个时期，我国主要依靠国内能源、资源的供给满足经济高速增长的需要。但是随着制造业大国地位的确立，特别是重工业部门加快发展，近年来能源、资源消耗迅猛增长，供需缺口越来越大，对国外的依存度不断攀高。在全球能源、资源供给偏紧和价格趋升的情况下，我们不仅要面对价格波动带来的成本增加和商业风险，还可能面对潜在的政治和安全风险。
如果按照工业化国家人均占有的能源和钢材产量计算，我国能源和钢材等基础产业的产品产量都还需要成倍增长，但在大多数工业品的生产总量已经很高的情况下，持续增长的空间是有限的。目前我国的主要矿产资源已经出现储量增长远低于开采量增长，开采量增长又低于消费量增长，国内资源保障程度快速下降，新增部分主要依赖进口的局面。在2004年的国内需求量中，约有50%的铁矿石和铜矿、33%的铝土矿、40%的原油和44%的木材依靠进口来满足。
（二）通过节能降耗不能从根本上解决资源短缺问题节能降耗是我们缓解资源压力减少对外部资源依赖的重大举措
十六届五中全会提出了"十一五"期间单位国内生产总值能源消耗降低20%左右的奋斗目标，其中，2006年的目标是下降4%左右。但这一目标的实现还有很长的路要走。
中国国家统计局等机构发布的数据显示，2006年上半年，中国单位GDP能耗同比上升0.8%。国家统计局、国家发改委、国家能源领导小组办公室联合发布的《2006年上半年全国单位GDP能耗公报》表明，2006年上半年，中国煤炭行业单位增加值能耗上升5.5%，石油石化行业上升8.7%，有色金属行业上升0.4%，电力行业上升0.8%；钢铁行业单位增加值能耗下降1.2%，建材行业下降4.5%，化工行业下降5.0%，纺织行业下降5.5%。
这些数字说明通过节能降耗能部分缓解我国的资源短缺问题，但不能从根本上加以解决。这一方面是因为我们前面所说的世界制造中心对能源的旺盛需求；另一方面是因为我国能源技术依然落后，能源效率明显偏低。能源开发利用的重大核心装备仍不能自主设计制造，节能降耗、污染治理等技术的应用还不广泛，这直接导致了我国单位GDP能耗和主要行业可比能耗都远远高于国际先进水平。
（三）能源原材料价格变动频繁使能源保障面临极大风险进入新世纪以来，全球资源商品市场的价格上涨势头极其迅猛
2000年以来，以原油为代表的能源类商品和以金属矿产品等供应原材料为代表的非能源类商品价格均出现大幅上涨，特别是2002年以来，IMF原油价格指数上涨幅度高达256.52%。石油价格在亚洲金融危机后一直徘徊在每桶12美元-15美元，到2006年7、8月份，原油价格攀升至每桶80美元，相比1998年的谷底价格竟然增长了7倍之多。
对资源商品需求的强劲增长和供求结构的相对脆弱是引起资源商品价格持续上升的主要推动力量，决定了价格变化的主要方向。但是，在全球金融经济一体化的背景下，推动商品价格波动周期的需求因素变得更为复杂，以中国和印度为代表的亚洲国家对资源的需求越来越大，中国2000－2003年间能源消费年均增长率达到6.16%，粗钢年均消费增长率达到17.74%；而1996-1999年间这两个数字只有1.16%和7.78%。中国对钢的需求也直接拉动了对铁矿石的需求，2004年全球铁矿石贸易总量达到7.19亿吨，其中中国的进口量就达到2.08亿吨。
国际市场能源原材料价格持续攀升对于我国而言蕴藏着巨大风险。从未来的发展趋势看，随着发展中国家工业化发展加快，而发达国家的消费模式又使得这些国家的人均资源消耗量继续高于发展中国家，全球能源原材料需求仍将继续增加，能源原材料价格上涨不可避免。资源商品价格波动加大意味着对外部资源过份依赖国家的风险也在加大，这种风险对于我国这样一个资源需求持续上升的国家而言是难以承受的。
（四）建立资源储备可增加我国在国际资源市场的话语权资源性商品兼具一般商品和金融产品的双重属性，在一定意义上也是金融产品，受到金融市场变化的诸多影响
资源商品的供求主要通过长期合约和期货市场合约进行，全球与资源性商品相关的金融交易市场发展迅猛，从而为过剩的流动性追逐资源性商品提供了便利条件。
中国对国际资源商品市场的参与极为有限。以伦敦金属交易所（LME）为例，其会员由7种会员构成，呈阶梯式分布：正式会员只有11个，又被称为圈内会员。圈内会员包括：AMT（德资），Barclays（英资），Carr Future（美资），Credit Lyonnais Rouse（法资），Man Financial（英资），Metdist Trading（印度），Natexis Metals（法资），Sempera Metals（美资），SocieteGenerale（法资），Sucden（uK）Ltd（英资），TrilandMetals Ltd（日资）。圈内会员可以进入圈内进行公开叫价交易，可以进行24小时不间断的交易。
除正式会员外，伦敦交易所的会员还包括：准经纪清算会员，主要是国际大型投资银行或投资公司；准交易清算会员，主要是国际大型贸易或工业公司；准经纪会员，主要是专门经纪公司；准交易会员，主要是国际知名的消费商和生产厂家。这些会员的权利基本上是递减的。
中国证监会批准的从事LME期货交易只有16家，目前，从事LME期货交易的国内企业远不止16家，但基本都是通过香港经纪公司进行操作，少部分直接与LME经纪公司建立保证金项下的交易。由于资金要借助别人的通道，所以资金数量、每时每刻的操作意图、建仓方向、头寸大小和抗风险能力等核心商业机密都暴露在对手的眼皮底下，我们在国际资源商品市场上基本上是处于一种边缘化状态。而通过积极参与国际期货市场建立资源储备，可以有效增加我们在全球资源商品市场上的话语权，是我们应对全球价格风险的良方。
三、建立资源储备应成为我国外汇投资的战略性方向
当前，对于外汇储备投资有着种种说法，如填补社保资金缺口、注资金融机构、购买先进设备等等。这些说法都存在着一定的问题。填补社保资金缺口说最大的缺点就是没有考虑到社保基金最终还是要用到国内的，而当这部分海外投资回流时依然会造成货币的二次投放。注资券商和金融机构说也有缺陷，按照这种逻辑，国家需要援助的国有企业还有很多，如果我们一一施以援手的话，那么万亿外汇储备是远远不够的。购买先进设备技术说忽略了我们需要的国外先进技术和设备在国际市场上未必能买得到，即使买到了如何分配给国内企业也是一个问题，最终可能只是成为个别企业的盛宴。
另外，购买先进设备观点的错误之处在于把外汇储备当作了财政资金，企图一花了之，这是一种极其误导的观点和危险的做法。因为我国的高额外汇储备积累是在特定的政策下形成的，其更多的是政府对国内企业和个人的负债，只不过是由政府来持有了本该由政府、企业和个人三者持有的外汇资产，因此，我国的外汇储备决不能被当作财政资金花掉，而是应确保外汇储备的基本性质不受到影响。尽管纳入外汇投资的外汇储备已经从央行的资产负债表中消失了，但考虑到这部分资金依靠财政部发债置换也是有成本的，因此，依然要保障这部分外汇资金的收益性而不是简单地一花了之。
如前所述，当前我国打造制造业强国的战略是国际根本竞争战略，这一使命关系着我国工业化的进程乃至广大群众的根本福祉，因此，外汇储备的运用应该和这一战略结合起来，运用外汇储备建立资源战略储备是其最佳用途。并且，建立资源储备既不会造成货币的二次投放，也不是只顾及个别部门和区域的利益，而是为确保国家整体利益服务的。同时，由于资源类商品良好的变现性和收益性，建立资源储备可以确保外汇投资公司收益的要求。当然，资源储备的建立并不仅仅是购买实物储备，其至少还有以下途径可供选择：直接购买或参股资源矿藏，购买资源类企业的股票，通过国际期货市场进行运作等等。
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