| 2010年一季度美国经济金融运行形势分析 |
| 苏亮瑜，厉鹏 2010-06-17 |
| 摘 要： |
2010年一季度美国经济金融形势进一步好转，但经济增长动力呈现衰减迹象。同时，失业率高企、房地产市场疲软以及政府财政赤字压力巨大等问题仍然困扰经济运行，经济在刺激措施撤出之后仍然面临再次探底的风险，对未来美国经济复苏的预期仍不宜过分乐观。 |
| 关键词： |
美国经济，金融形势，消费投资，财政赤字 |
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2010年一季度，在美联储极度宽松货币政策以及政府多项刺激措施的支持下，美国GDP连续三个季度实现正增长，个人消费开支明显增加，商业库存自本次经济衰退以来首次上升，工业生产有所扩大，经济环境总体呈现回暖之势。但另一方面，由于目前经济仍面临失业率高企、商业地产持续低迷、财政赤字压力巨大等问题，经济复苏动力有衰减迹象，部分经济学家和市场分析人士忧虑经济是否会在各项刺激措施撤出之后重现低迷，美国国民经济研究局（ NationalBureau of Economy Research，NBER）也表示目前认定危机已结束为时尚早，不能对经济前景过分乐观。
一、一季度美国经济金融运行情况
（一）GDP连续三个季度实现增长，但增长动力有衰减迹象
一季度美国GDP连续三个季度实现正增长，环比年率为3.2%，低于早前市场预期0.1个百分点，大幅低于上季GDP增速2.4个百分点，经济增长动力有衰减迹象。从历史经验看，GDP在实现正增长的过去三个季度中平均增速仅为3.7%，不仅明显低于二十世纪八十年代经济严重衰退后头五个季度GDP增长年率的7-9%，而且低于过去历次经济衰退后第一年GDP增长4-5%的水平。在综合考虑GDP、就业等多方面因素之后，对美国经济周期判断最具权威的NBER目前仍不愿做出危机已结束的结论，NBER商业周期测定委员会委员、哈佛大学教授费尔德斯坦（Martin Feldstein）近日表示未来美国经济二次探底的风险突出，NBER成员、哈佛大学教授弗兰克（Jeffrey Frankel）则认为如果不久后发生新一轮经济下滑，并不能确定是否可以将其看作是第二轮衰退的开始。如果新一轮经济下滑只是本轮经济衰退的一部分，那么认为当前经济衰退结束的判断就是错的。
（二）消费者信心有所恢复，个人消费开支明显增加
在家庭资产负债状况有所改善、民众对经济预期好转等因素的推动下，一季度美国居民消费者信心有所恢复。根据世界大企业联合会（Conference Board）发布的报告，3月份消费者信心指数为52.5.高于市场预期的51.0。4月份消费者信心指数进一步攀升至57.9，创2008年9月以来新高。与此对应，一季度居民消费开支明显增加，个人消费支出环比年率3.6%.比上季提高2.0个百分点，为2007年初以来最强劲增长，是拉动一季度经济增长的主要动力。从构成上看，居民消费开支增幅较大的项目包括家具、家用电器、娱乐用品、汽车、服装以及餐饮，显示居民消费欲望有全面释放之势，但分析人士对消费能否作为自持性（ self-sustainable）动力独立地拉动经济增长仍持怀疑态度。一是一季度居民消费扩大具有恢复性增长的特征，自危机爆发以来居民一直在抑制商品需求，二是面对失业率仍然高企、居民消费贷款规模继续下降等不利因素，个人消费支出能否在多项退税措施撤出之后保持增长，仍然面临不确定性。
（三）库存投资自衰退以来首次扩人，工业生产持续好转
危机爆发以来企业加快库存清理，至今年2月份总商业库存／销售比例（Total Inventory/Sale，T／S）已降至1.27.明显低于2009年1月出现的峰值1.48，也低于过去十年来的均值水平，商业库存水平随后出现回升。一季度美国企业商业库存投资332亿美元（按美元现值季度调整后折年率计算），为2007年四季度以来库存投资首次正增长，商业库存调整拉动一季度GDP增长1.57个百分点。与此相关，在新订单增加和销售预期改善的带动下，工业生产保持扩大势头。3月份美国ISM制造业采购经理人指数（PMI）为59.6，4月份继续上扬至60.4，为2004年7月以来最高水平，也是连续第9个月实现正增长，4月份ISM制造业雇佣指数也从上月高位的55.1攀升至58.1，仅略低于此次危机以前的最高位，这意味着制造业可能成为未来拉低美国失业率最重要的行业。
（四）外贸出口持续上升，但赤字规模有所扩大
在政府刺激出口措施的推动下，近期美国外贸出口呈上升势头，但由于一季度国内消费需求回升以及美元兑欧元汇率走强，进口增速加快，对外贸易赤字规模有所扩大。一季度美国商品及服务出口额为17195亿美元，环比增长年率5.8%，连续三个季度实现正增长；进口额为22233亿美元，环比增长年率8.9%。一季度商品服务逆差为5038.0亿美元，拖累GDP增长0.61个百分点。从商品构成上看，石油等能源类产品对美国贸易逆差的影响最大。1-2月份，美国石油类产品贸易逆差为454.6亿美元（美元现值、未经季度调整），分别占同期经常项目逆差、商品贸易逆差的59.3%. 45.1%。
（五）物价水平保持低位，劳动力成本卜涨压力不人
3月份美国物价水平保持低位，CPI环比上升0.1%，同比上升2.3%。从结构上看，目前拉动物价上涨的动力主要来自电价上涨，3月份美国城市居民电价上涨2.1%。3月份剔除能源和食品的核心CPI环比无变化，同比上升1.1%。目前虽然居民消费欲望有所释放，但仍受家庭财富缩水等因素制约，工业生产也低于潜在产出水平，劳动力成本上涨压力并不明显。一季度雇员工资和薪水环比仅增长0.4%，因此短期内物价压力并不突出，这可能成为未来联储继续维持低利率的主要考虑因素。
（六）金融市场资会价格保持稳定，主要股指持续上扬
由于市场资金充裕且投资者认为联储并不急于在短期内终结全部刺激措施，金融市场资金价格继续保持稳定，银行间市场融资利率和商业票据市场利率与基准利率之间的息差已恢复至危机前水平，投资者风险厌恶情绪继续缓和，资金有从国债流向高收益投资工具的趋势，4月末2年、5年、10年期国债收益率分别收于0.96%. 2.42%. 3.65%，环比分别下降5.6. 12.7和17.3个基点。与此同时，股市在公司一季度盈利扩大的带动下继续向好，4月末道琼斯工业指数收于11008.6点，较上月末的10856.6点上升1.4%；标准普尔500指数收于1186.7点，较上月末的1169.4点上升1.5%，纳斯达克综合指数收于2461.2点，较上月末的2398点上升2.6%。值得一提的是，受近期美国证券交易委员会指控高盛公司涉嫌欺诈以及国会可能调查类似事件等因素的影响，股市在4月末略有回调。
二、当前经济运行面临的突出问题
（一）失业率居高小下，劳动力市场复苏滞后
自本次经济衰退以来，美国已失去了约800万个工作岗位，失业人口高达1500万。虽然总体经济环境回暖带动3月份非农就业人口增加了16.2万，但失业率仍然高达9.7%。据测算，美国GDP至少需要增长3%，新增的工作岗位才能使就业率不会因人口基数扩大而降低，而在当前情况下，2010年全年GDP增长需要达到5%才能使失业率降低1个百分点，因此在未来相当长一段时间内劳动力市场可能仍然较为疲软。此外，失业形态恶化问题也不容忽视。3月份失业时间大于15周的失业者占比为60.5%，比去年1 2月提高了2.2个百分点，其中，失业时间超过26周的长期失业者比去年12月增加了41.7万人，占比提高4.3个百分点。如果未来失业率持续高企或失业形态进一步恶化，那么长期失业者不仅要面临家庭生活开支方面的困难，而且也很难保持劳动技能以重返工作岗位。
（二）住房市场低位盘整，商业地产状况继续恶化
受政府购房退税政策在4月末结束的影响，住房销售情况有所改善，3月份新房和现房销售年率分别达到41.1万套、535万套，环比分别增长26.9%、6.8%，但这种短期政策性效应主要源于对未来市场空间的透支，无法从根本上改变住房市场低位盘整的状态，也不能改变住房投资弱势运行的格局。一季度住房建设投资年率3553亿美元，环比下跌10.9%，3月份私有住房（privately-owned housing）开工年率为53.1万套，环比下跌0.9%，私有住房完工年率为65.6万套，环比下跌3.1%，同比下跌21.2%。与此同时，缺乏利好因素支持的商业地产则呈继续下探趋势。一季度商业地产（Nonresidential Structure）投资环比下降14.0%，为本次经济衰退以来连续第七个季度下跌。此外，由于房价持续处于历史性低位，按揭贷款购房者放弃负资产的现象有所抬头，有研究表明近期房贷违约中有20-25%是主动和策略性的。据穆迪经济（Moody·s Economy）测算，目前约有1 550万宗按揭贷款房屋资不抵债，占比约为20%，约有900万借款人的房屋负债高于其价值的25%，2010年预计约200万按揭购房者会失去住房。如果未来房价下跌和故意违约进入恶性循环通道，房地产市场可能面临新的考验。
（三）财政赤字压力仍然较大，地方政府问题尤为突出
联邦和地方政府财政压力巨大已经成为引起各方高度关注的问题。根据国会预算办公室（ CongressionalBudget Office.CBO）估计，2009财年联邦政府财政赤字高达1.42万亿美元，约占GDP的10%，截至3月末，2010财年联邦政府财政赤字已高达7140亿美元，同比下降670亿美元。财政赤字压力虽比上年略有下降，但仍然维持高位，这使得政府在出台经济刺激措施方面面临掣肘。一季度政府消费开支和总投资环比年率下降1.8%，拉低GDP增长0.37个百分点。从构成上看，州和地方（state and local）政府财政赤字压力飙升是总支出下降的主要原因，一季度州和地方开支环比大幅下降了3.8%。
三、经济预期和政策前瞻
当前，美国居民消费、工业生产有扩大势头，物价保持低位，金融市场运行逐步稳定，总体经济环境呈回暖之势，但经济系统中的不利因素继续存在，失业率居高不下、商业地产持续低迷、政府财政压力巨大等问题仍然困扰经济运行，未来经济是否会在刺激措施撤出后再次下行仍然具有不确定性。
综合考虑各方面因素，如果不出现较为严重的突发性情况，近期政府重新推出财政刺激措施的可能性不大，布什政府时期制订的部分税收优惠措施也将如期终结。另一方面，联储何时以及如何退出极度宽松的货币政策则一直是市场关注的焦点。从政治角度看，由于今年11月美国国会面临中期选举，因此政府并不希望联储在此之前大幅收紧货币政策。4月29日，美国总统奥巴马宣布提名耶伦（Janet Yellen）等三名对通货膨胀态度温和的人士担任联储理事，进一步充实央行内部鸽派力量，较为明显地反映出政府的政策偏好。从技术性角度看，目前联储刺激措施撤出工作仍然处于准备和酝酿过程中。一方面联邦公开市场委员会（FOMC）决定继续将联邦基金利率的目标区间维持在0-0.25%不变，并重申“经济形势（包括低水平的资源利用率、受抑制的通货膨胀趋势、稳定的通货膨胀预期）可能允许联邦基金利率在更长一段时间内（an extended period）保持在极低水平（exceptionallylow levels）"；另一方面联储也如期终结了资产收购计划和绝大多数在危机期间推出的紧急流动性工具，将再贴现利率由原来的0.5%上调至0.75%，并把再贴现的最长期限由28天调整至隔夜。此外，FOMC还在3月份货币政策例会会议纪要中提及“货币政策预期应明确基于经济状况变化而非任何固定时间的流逝上”，这可能是在暗示市场不要以联邦基金利率在当前水平上停留的时间来推断未来联储何时提高利率。
综上所述，除非出现经济明显好转或通胀加速等意外情况，联储在下半年加息的可能性不会太大。联储可能会引导市场在联邦基金利率短期内不具备政策导向意义的情况下，暂时以超额准备金利率以及联储流动性紧缩操作作为政策指引，这在客观上也使联储货币政策的路径选择自上世纪八十年代以来首次具有数量和价格并重的特征。
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