| 对近期中国投资过热程度及后果的分析 |
| 王小广 2006-12-20 |
| 摘 要： |
区分经济或投资是否过热有两种类型。近期实际投资增长持续且大大地偏离均衡水平：考虑到重化工业阶段的影响等因素，近几年实际投资增长率至少偏高均衡水平5个百分点；投资偏高的时间被大大延长，其后果可能相当严重；近几年不仅投资持续过热，而且投资效益明显下降；投资偏高主要是因为房地产出现超越阶段的过度发展。 |
| 关键词： |
投资过热，长周期理论，实际投资增长，投资效益 |
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一、区分经济或投资过热的两种类型
对此轮投资过热问题在理论界仍然存在明显的争论，特别是今年以来的投资加速在不少人看来十分正常，甚至有人认为当前投资增长还不够快，人为压抑投资增长是错误的，也是徒劳的。
（一）判断的依据
在高通货膨胀时期，一般我们判断经济或投资是否过热有两个重要依据，一是物价水平（通货膨胀率）是否持续大幅上升，二是是否造成基础行业如煤电油运等全面紧张。但经济增长的长周期理论告诉我们，经济的长期增长过程有高通货膨胀时期，也有低通货膨胀或通货紧缩时期，这主要取决于技术进步和体制环境等长期变量的变化而造成的供给增长速度与需求增长速度的相对快慢。在高的技术进步时期，无论经济增长速度是快是慢，长期的均衡通货膨胀度都较低，甚至出现通货紧缩；而在低的技术进步时期，无论经济增长是快是慢，长期的均衡通货膨胀率都较高。所谓过热或过度都是指实际经济增长的速度是否过快，而不是是否伴生高通货膨胀。
（二）长周期理论分析
在新的国际国内环境中，投资过热并不必然导致物价的大幅上升和基础行业的供应全面紧张。这里所谓新的国际国内环境就是指全球性技术进步速度加快，全球化导致全球商品市场价格的一致化趋向，结果是全球各国中无论增长速度是快是慢，物价水平都相对较低。根据长周期的宏观环境的不同，我们将经济过热（或过度增长）区分为两个类型，一类是需求过度扩张型过热，另一类是供给过度扩张型过热。需求过度扩张过热一般发生在一国经济发展的初期或全球性长期低或中速的技术进步期，这就是我们经常说的典型的经济过热，通常是需求增长速度快于供给增长速度，导致价格的大幅上升。
供给过度扩张型过热一般发生在现代经济增长的中后期，在这种投资或经济过热中，由于价格上涨并不明显且波动较小，经济或投资高增长容易被解释为可长期持续，甚至有人认为周期会消失，实际这是价格给我们的错觉，使过热具有较强的隐蔽性。
二、近期实际投资增长持续且大大地偏离均衡水平
（一）考虑到重化工业阶段的影响等因素，近几年实际投资增长率至少偏高均衡水平5个百分点
由于宏观环境的变化，用物价及是否持续较强的基础行业瓶颈约束来判断是不恰当的，但如何判断投资是否过热及其程度呢？投资持续过度的中长期影响又如何？对此，我们大致有如下的基本判断：
在第一轮长期高增长周期的1981-1997 年间，年均名义投资增长率为22.6%，扣除物价因素（8.9%），实际投资增长率为12.6%，这一增长水平可以认为是第一轮长期高的增长周期均衡投资增长水平。其中最快增长也是投资或经济过热最为严重的时期是1991-1997 年间，全社会投资年均名义增长率为28.2%，实际增长率为16.3%。而2002-2005 年间的四年全社会投资年均名义增长率为26.8%，实际投资增长率为23.0%，比第一轮长期高增长周期的年均增幅高近10个百分点，而比1991-1997 年间高5.7 个百分点。如果考虑到新一轮长期高增长周期重工业加速发展和基础行业投资的增加等因素的影响，长期均衡实际投资增长率应有较明显的上升，预估值甚至可以在1991-1997年最快增长时期的均值再加2 个百分点左右，即新一轮长期高增长周期中长期均衡实际投资增长水平可以定在18%左右。因此，目前实际投资增长比长期均衡值高5 个百分点以上。
（二）投资偏高的时间被大大延长，其后果可能相当严重
近几年来不仅投资增幅明显偏离长期均衡水平，而且持续的时间被大大延长。自2003年开始，包括今年我国全社会实际投资将连续四年保持20%的速度递增，预计今年投资增幅将是新一轮长期增长周期启动以来的最高值。在这种情况下，如果不加强宏观调控，估计这一速度可以保持到2008 年。如果实际投资增幅真的持续6年偏高均衡水平5 个多百分点，将产生以下严重后果：（1）不断增加能源和资源环境的压力；（2）导致“十一五”后期产能严重过剩总爆发，并伴随严重通货紧缩问题；（3）投资增长将会大幅回落，金融风险将会显现。
（三）近几年不仅投资持续过热，而且投资效益明显下降
首先，固定资产投资效果系数持续偏高，即新增1 元GDP 需要的投资额明显上升。1992-1996 年间，我国固定资产投资效果系数平均为1.74，而2003-2005 年间，该值上升到3.6。其次，尽管投资增长对经济增长的贡献率上升，但拉动的GDP 增长水平相对降低。2003-2005年间实际投资增长23%，GDP增长为10.1%，两者之比为2.3，而1992-1993 年平均实际投资增长26.5%，GDP 平均增长率为14.1%，两者之比1.9，即近阶段要实现同样的GDP 增长，需要更多的投资增长。
总的来看，持续过高的投资增长不仅付出了高昂的经济社会和环境代价，而且造成了投资与消费之间的关系严重失衡，收入差距的不正常的扩大，因为投资更多的转化为财政收入、资本收益，而转化为工资收入的比重明显下降。
（四）投资偏高主要是因为房地产出现超越阶段的过度发展
首先，从消费结构升级来讲，房地产消费过于超前。90年代我国的消费档次为千元级，而住宅消费是几十万元级，超越了一个大数量级，中间应该有万元级（主要是汽车消费）。这个错误与50年代开始实施的重工业优先战略相似。各发达国家经验也表明，房地产的大发展都在工业化和城市化基本完成以后。在工业化和城市化过程中，过度强调房地产的发展不仅容易发生房地产泡沫、投资过热，而且会阻碍工业化和城市化的进程。其次，与东亚发达国家相比，我国住宅消费已明显超前。韩国已经进入后工业化阶段，目前人均住房面积仅24平方米，我国城镇人均住房面积2006 年已达到26 平方米，一些大都市人均住房面积超过了30 平方米。现阶段我国人均住宅面积在20平方米左右比较合适，而按这一目标，2000 年就已经实现，之后新增量的就是过度消费的部分。因此，我们认为控制投资过热，从产业上讲，就是要放弃把房地产作为经济增长的支柱产业的提法，坚决地抑制房地产投资和房价的过快增长。
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