| 人民币升值策略 |
| 李军杰 2007-04-06 |
| 摘 要： |
治理流动性过剩是当前宏观调控的主要任务。从逻辑上讲，国际收支失衡是国内流动性过剩的主要原因，因此，调整收支结构是根本；但是从治理顺序上讲，两者必须同时进行，否则，资产泡沫化很可能会发生在国际收支被改善之前。解决国际收支失衡问题的最终目的是要维持国际贸易的基本平衡，目前有几种方案可供选择：允许人民币大幅度升值；人民币汇率调整与资源价格改革同时进行；稳定汇率，加快资源性产品和要素价格形成机制的改革力度。同时，提高资源性产品和要素价格为上策。 |
| 关键词： |
人民币升值，流动性过剩，国际收支失衡，收支结构 |
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治理流动性过剩是当前宏观调控的主要任务。从逻辑上讲，国际收支失衡是国内流动性过剩的主要原因，因此，调整收支结构是根本；但是从治理顺序上讲，两者必须同时进行，否则，资产泡沫化很可能会发生在国际收支被改善之前。换句话说，调收支是“本”，紧缩流动性是“标”。
一、解决国际收支失衡的方案选择
我国国际收支失衡的主要表现是“双顺差”。从一般贸易顺差来看，根本原因在于我国的商品便宜。一是商品的生产成本较低，包括劳动力、土地等生产要素价格低、资源性产品和能源的价格低，以及资金的价格（利率）低等等；二是人民币的币值被低估。即由于我国长期实施盯住美元战略，人为的扭曲国际货币比价导致我国商品在国际市场上相对便宜。解决国际收支失衡问题的最终目的是要维持国际贸易的基本平衡，目前有几种方案可供选择。
（一）方案一：允许人民币大幅度升值
在国内要素价格不能反映其真实成本的情况下，猛然升值的后果是，在继续用国内资源无偿补偿国外消费者的同时，主动通过汇率调整削弱了本国商品的市场竞争力。因此，单独大幅升值不可取。
（二）方案二：人民币汇率调整与资源价格改革同时进行
经过改革，在允许人民币小幅度升值的同时，进行资源和要素价格改革。把我国商品的生产成本从而商品价格提高到一个相对合理的市场水平，最终达到平衡外贸收支的结果。但是，问题没有这么简单，因为人民币升值“小步快跑”的政策导向本身就是导致国际游资进入的主要症结。2003 － 2006 年，我国外汇储备新增额为7798.9 亿美元，而同期的贸易顺差额为3369.5 亿美元，仅占43.2%，同期的非贸易顺差外汇流入则占到了56.8%，为4429.4 亿美元，在我国利用外资增速持续下降的情况下，这些外汇相当一部分是热钱。央行为此需要投入超过3.6 万亿元的基础货币，按5倍的货币乘数计算，形成了18.2 万亿元的广义货币，比同期广义货币16.1 万亿元的增长还大出2 万亿元，可见非贸易顺差的外资流入，是我国货币流动性过剩的重要原因。与此同时，快速的经济增长所带来的要素租金溢价并没有使国内的要素所有者得到好处，劳动力工资上不去，矿产品开采导致的污染等实际社会成本远高于企业会计成本，最终结果是，国内消费启动不起来，资源依赖型经济增长方式转换不了。
很明显，“小步快跑”的升值策略从出发点来讲是好的，但后果并不理想。因为大量的套利资金所形成的人民币升值压力已经大大超过了人民币实际的升值空间。在这种情况下，人民币升值很可能会大大过头，然后会随着国际游资的迅速撤离，转而大幅贬值，并且就当前我国的货币存量与GDP比例水平来看，人民币大幅贬值的空间还非常大。
（三）方案三：稳定汇率，加快资源性产品和要素价格形成机制的改革力度
在我国商品成本逐步反映其实际成本之后，再加快人民币汇率市场化波动幅度。届时，由于产品实际成本的适度上升，人民币升值的实际空间有限。并且由于没有持续升值的政策性预期，进入国内的热钱总量会较小，相应的升值压力也小，升值幅度会更加科学合理。
二、提高资源性产品和要素价格为上策
改革开放近30年来，一般商品市场化改革基本到位，但是，部分资源性产品和要素价格改革却严重滞后。
从战略的角度看，随着我国经济的高速增长，人民币肯定要升值，这也是既定的前提；但是从战术的角度来看，要先稳住汇率，让资源性产品和要素价格改革充分到位以后，然后再考虑实质性升值。从这个角度讲，政策性稳定汇率的时间，也就是我国资源性产品和要素价格改革的最后时间，同时也是国内产业结构升级和增长方式转变的宝贵时间。换句话说，与其让本币升值提高我国商品的成本价格，不如让国内的要素所有者得到这块利润，最终同样能够达到倒逼企业进行产业结构升级的效果，并且利于启动国内消费。
在治“本”的同时必须治“标”，当务之急是实施有效的货币政策，全面紧缩流动性。当前央行主要使用三种货币政策工具：利率、法定存款准备金率和央行票据。利率是价格工具，它可以直接影响市场对货币的需求，从而对经济景气的调控更有针对性；法定存款准备金率和央行票据属于数量工具，可以直接控制货币数量，在流动性比较宽松的情况下，他们对企业信贷需求的直接影响非常小，但对货币数量的影响比较大。
三、建议
在当前投资和物价走势尚未严重偏离预期轨道的情况下，特别是考虑到中外利差变动对人民币升值的影响因素，没有必要过早的动利率。但是，流动性过剩已经成为一个不争的事实，因此不论实体经济增长向上还是向下调头，在当前，必须频繁的交叉搭配使用法定存款准备金率和央行票据。下一步继续提高准备金率和继续大规模发行央票的政策操作空间都已大大缩小，政策性维持人民币币值浮动黏性的时间有限，资源性产品和要素价格改革已经刻不容缓。
当前，成品油、天然气、水（包括污水处理）、电等领域的价格改革已经纳入了国家有关部门的改革日程，“资源税”、“环保税”和“燃油税”也应迅速纳入日程，此外，政府应加大对最低工资制度和小时最低工资标准的执行情况的检查和监督力度。“民工荒”的实质不是可用农民工总量的减少，而是农民工工资谈判“话语权”的缺失，这里反映了政府职责的缺位。当前的改革形势刻不容缓，政策出台的速度要快，这样才能争取主动权。
此外，我国的股市规模与国外相比还比较小，下一步要稳步发展股票市场，加快发展债券市场，积极稳妥地发展期货市场。通过大力发展资本市场，多层次、多方面吸收流动性。
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